Rövidtávú élénkítésért jelentős kockázatot vállal Amerika

(A szerző a CIB Bank elemzője. A Zéróosztó a G7 elemzői szeglete.)

Donald Trump első ciklusának egyik legfontosabb politikai eredménye a 2017-es adóreform volt. Az adócsökkentési és munkahelyteremtési törvény (Tax Cuts and Jobs Act) csökkentette a vállalati és a személyi jövedelemadó kulcsokat, és jelentős kedvezményt adott a külföldön tartott jövedelmek hazahozatalára. Lényegében ennek a folytatása a nagy gyönyörű törvénynek (One Big Beaufitul Bill) keresztelt, nemrég elfogadott törvénycsomag. Ez egyrészt az előző ciklusban adott adókedvezmények állandóvá tételéről, másrészt néhány további, választási ígérethez kapcsolódó adókönnyítésről szól (borravaló, túlóra és az autóhitelek utáni közterhek eltörlése), de jelentős állami többletforrás jut infrastrukturális fejlesztésekre, illetve hadi és határvédelmi kiadásokra is.

A megnövekedett kiadásokat, illetve a kevesebb adóbevételt a kormányzat egyrészt hitelfelvétellel, másrészt különböző jóléti kiadások drasztikus lefaragásával próbálja fedezni. Sokat spórólhat az állam azon, hogy megvágja a tiszta energiához kapcsolódó támogatásokat, amelyeket még a Biden-adminisztráció vezetett be, de az igazán jelentős kiadáscsökkentés az – USA-ban amúgy is vékonyka - szociális háló megnyirbálásához kapcsolódik. A következő években milliók eshetnek ki a Medicaid és a SNAP programokból. Előbbi az alacsony jövedelmű emberek számára biztosított állami egészségbiztosítási program, míg az utóbbi egy élelmiszersegély-program, amely rászorulók számára nyújt támogatást élelmiszervásárláshoz.

Szétcsúszó költségvetés

Bár a kiadási oldal megvágása valamelyest mérsékli a reformcsomag nettó hatásait, összességében a fiskális impulzus pozitív - tehát több jövedelem marad a háztartásoknál -, viszont az eloszlása meglehetősen egyenlőtlen. Az átalakítás a tehetősebb rétegeknek kedvez, mivel az adókönnyítések és a gazdasági intézkedések főként a magas jövedelműek pénzügyi helyzetét javítják. A törvény lényegében egy látványos jövedelem-újraelosztás a felső jövedelmi rétegek felé, még ha Trump szavazói jellemzően a szegényebb rétegek közül kerültek is ki.

A csomag keresztülvitele ebből kifolyólag nem ment könnyen. Hiába van mindkét házban republikánus fölény, a szenátusban, valamint a képviselőházban is csak szűk többséggel fogadták el a törvényjavaslatot. Nem véletlen, hiszen bár a jobboldali erőknek rendkívül fontos volt az adócsökkentések meghosszabbítása, aggodalmat váltott ki a politikusokban, hogy egyre több olyan választó voksol a republikánus pártra, aki masszívan igénybe veszi ezeket az állami transzfereket, illetve az a tény, hogy ezzel a csomaggal végérvényesen kiderült, hogy a jelenlegi kormány sem tervez költségvetési konszolidációt.

A republikánusok között amúgy is népszerű hozzáállás a fiskális konzervativizmus (főleg amikor a demokrata vezetés akarja emelni az adósságplafont), de korábban Trump is zászlajára tűzte a 3 százalékos hiánycélt. Ezzel a törvénnyel viszont ennek búcsút mondhatunk. A Covid-járvány óta amúgy is szétcsúszó amerikai büdzsé továbbra is nagy hiánnyal fog működni. Ez a törvény elsősorban a 2026-os költségvetést terheli extrán (közel plusz 1 százalék), de hosszú távon is arra számítunk, hogy az amerikai fiskális deficit a GDP 6,5 százaléka környékén alakul. Ilyen magas hiánypályával pedig folytatódni fog az USA adósságának emelkedése: egy évtized alatt a mostani 120 százalékos szintről 130 százalék fölé emelkedhet az adósságráta (válság esetén még ennél is jóval magasabbra).

Rövidtávon pozitív

A reálgazdaságra gyakorolt hatás szintén számottevő, de csak rövidtávon ad pozitív löketet a gazdasági szereplőknek. Ha más tényező nem változik, a törvénycsomag 2025-ben 0,1, 2026-ban pedig 0,7 százalékkal növeli a reál-GDP átlagos szintjét. Ezt követően viszont egyre marginálisabb a reformintézkedések gazdaságra gyakorolt hatása.

A 2017-es adókedvezmények meghosszabbítása teszi ki a törvényjavaslat költségeinek jelentős részét, azonban maga a hosszabbítás önmagában nem ösztönző hatású. Az új adócsökkentések, valamint a korábbinál nagyvonalúbb állami és helyi adókedvezmények hatását pedig mérséklik a kiadáscsökkentési lépések.

A közép- és hossztávú növekedési többletet ráadásul korlátozhatja, hogy a jövedelemtöbblet a felső rétegeknél csapódik le, akik jóval kisebb hányadát költik el a jövedelmüknek, mint a szegényebbek. Továbbá a háztartások rendelkezésre álló jövedelmének növekedését részben mérsékelheti a személyi jövedelemadó csökkentésekből és az emelkedő vámokból származó infláció, de a kisebb bevándorlás is fékező hatású.

Előtérbe kerülő kockázatok

A várható piaci hatások meglehetősen szerteágazóak. A gyorsuló növekedés és az emelkedő profitráták összességében támogathatják a részvénypiacokat, de az egyes szektorokra gyakorolt hatás meglehetősen eltérő lehet. Nyilván sokat profitálhatnak az olajvállalatok, a védelmi cégek, illetve az ipari szereplők, ugyanakkor visszafogja a magánegészségügyi, a zöld energiával és az elektromos járművekkel foglalkozó vállalatok kilátásait, amelyek kevesebb állami támogatásban részesülnek majd.

Az intézkedésekből eredő magas nettó finanszírozási igény túlkínálatot eredményez a kötvénypiacon, ami a hosszú kötvények hozamát emeli, de a rövid hozamok csökkenését sem segíti a törvénycsomag. A magasabb növekedés magasabb inflációval párosul, ez pedig megnehezíti az amerikai jegybank dolgát a kamatok normalizációját (csökkentését) illetően.

Az emelkedő adósság magasan ragadó hozamkörnyezettel  párosulva egyre nagyobb terhet ró a költségvetésre a kamatkiadásokat illetően. Hosszú távon előtérbe kerülhet az amerikai adósságpálya fenntarthatóságával kapcsolatos kockázat, illetve az a kérdés, hogy milyen költség mellett hajlandó a piac refinanszírozni a világ legnagyobb gazdaságának zabolátlan költekezését.